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　　， 也就是说， 在有限合伙型私募股权投 实施 “穿透税率 ” 资基金的层面不发生企业所得税 。而公司型私募股权投资 基金需要按照 25% 的税率缴纳企业所得税 ， 向出资人分 配利润时如果出资人为公司 ， 则需要再次缴纳 25% 的企 业所得税，如果出资人为个人时需要缴纳 5% —35% 的个 人所得税，由此，一次投资行为产生了两次征税的事实 。 对此财政部和国家税务总局于 2007 年 2 月 15 日联合 发布了 《关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通 知》 第 1 条规定，创业投资企业可按其对中小高新技术企 业投资额的 70% 抵扣应纳税所得额。 该税收优惠政策出 台目的在于消除公司型私募股权投资基金存在的 “双重征 税” 问题，但是在实际应用中收效微弱 。由于私募股权投 资基金特别是创业投资基金主要针对初创期的高新技术企 业进行股权投资，属于高风险、高回报的投资行为， 在实 务操作中，成功投资案例回报率常常是初始投资总额的十 几倍甚至几十倍。 所以仅按照投资额的 70% 抵扣应纳税 所得额，对于成功的公司型私募股权投资基金而言无异于 杯水车薪，仍然摆脱不了 “双重征税” 的困境。 （ 二） 信托型 （ 契 约 型 ） 私 募 股 权 投 资 基 金 的 移 植 困境 信托型私募股权投资基金引进我国后 ， 由于我国法律 制度环境和信用机制，导致信托型基金异化为 “契约型 ” 基金。而唯一采取契约型组织形态的渤海产业投资基金在 实务操作过程中出现了一些问题 ，很大程度上阻碍了私募 股权投资基金的正常运行 ，在此之后，几乎没有私募股权 投资基金采取契约型组织形态 。 症结在于： 第一，契约型组织形态产生的较大的代理 成本导致出资人知情权受限 ，基金出资人为降低道德风险 过度干涉管理人的自主管理权 ，导致私募股权投资基金丧 失制度价值。渤海产业投资基金的出资人与基金管理人之 间无法建立高度信义关系 ，基金出资人几乎全部进入基金 管理公司，成为基金管理公司股东 ，参与私募股权投资基 金日常投资决策，私募基金管理人名存实亡 。 第二， 由于 信托型 （ 契约型） 私募股权投资基金没有法律主体资格 ， 导致其对外进行股权投资 ， 只能以基金管理公司名义进 行，由此形成了 “隐名出资 ” 的问题。 渤海产业投资基 金已经完成的对外投资中 ，其中一项是对成都商业银行的 股权投资，而根据我国现行法律规定 ，银行的股东必须连 续盈利 3 年，显然渤海产业投资基金不符合法律规定 ， 最 后经银监会特批后，方完成成都商业银行股权投资 。 由于上述原因，在实践操作中，私募股权投资基金的 出资人和管理人通过订立信托契约发起设立基金 ， 基金管

　　私募股权投资基金生长法律环境的映射 ， 沉淀三种组织形 态私募股权投资基金在现实运行中面临的困境 ， 助力于明 确立法修订及完善工作的靶向 。 （ 一） 公司型私募股权投资基金的税收困境 公司型私募股权投资基金是我国最早出现并相对成熟 的组织形态， 尤其是在私募股权投资基金的发展初期， 对于 增强出资人信心， 培育私募股权投资基金产业的成熟和发 起到非常重要的作用。公司型私募股权投资基金是指以 展， 公司作为私募股权投资基金的组织形态， 而基金本身取得独 立法人资格。实际上公司型私募股权投资基金即是多个投 资者采用集合投资的方式共同投资所成立的具有独立法人 资格的商事组织。在公司型基金中， 投资者以出资额为限对 基金承担有限责任， 而基金则以全部资产为限对自身债务承 担无限责任。公司组织因其对出资人的保护、 完善的治理结 构、 成熟的救济措施等方面都有明显的优势。而对于私募股 “控制权 － 受益权 ” 、 “投资效益 － 权基金出资人与管理人在 报酬激励 ” 的特别诉求， 可以通过“意思自治 ” 约定而成的 《公司章程》 《委托管理协议》 以及 中实现。 然而，公司型组织形态被人诟病最多的是其 “双重征 税” 制度，与有限合伙型私募股权投资基金相比 ， 二者的 差别在于对私募股权投资基金的税收差异 。 有限合伙企业

　　理研究的目标并非简单化地给出终局不变的单一答案 。 本 文试图回归到商事组织形态的基本原理 ， 客观地审视我国 既有商事组织立法体系的中国元素 ，分析私募股权投资基 金运行中各利益主体的诉求 ，借鉴历经市场验证的域外私 募股权投资基金组织立法体系变迁的背景与过程 ， 以私募 股权投资基金的发展为中心 ，观察我国三种商事组织形态 的生长。立足于保有各商事组织形态利益安排的差异性 ， 消解公司、有限合伙、信托因既有法律制度缺陷而造成的 失衡，为商事主体提供可供选择的组织形态清单 ， 这一清 单类似于法律公共产品 ，不仅有选择空间， 且成本适度从 而富有竞争力。而采取何种商事组织形态 ， 则由商事主体 根据自身利益博弈结果自愿选择 ，以此满足私募股权投资 基金本身的内在需求。 一、我国私募股权投资基金三种组织形态困境观察 纵向浏览我国私募股权投资基金商业组织形态的比重 与走向，发现在 2007 年 《合伙企业法 》 修订案实施后， 虽然有限合伙型私募股权投资基金有了较大幅度增长 ， 但 是总量所占数量比例较少 ，公司型私募股权投资基金处于 绝对主导地位， 而除 2006 年经国务院特批成立的渤海产 业投资基金外， 信托 （ 契约 ） 型私募股权投资基金鲜有

　　理人作为显名基金资产所有人 ，负责基金的管理操作， 获 得收益后出资人根据信托契约取得投资收益 。 对于私募股 权投资基金出资人而言 ，一旦选择契约型私募股权投资基 金，从法律物权归属上就意味全部资金已经归基金管理人 所有。基金管理人如果因为自身事务出现债务困境 ， 私募 股权投资基金的资产必然遭受损害 。同时， 由于我国目前 司法中商事审判原则并未确立 ，所以即便出资人及时采取 诉讼救济手段， 也仅能适用民事赔偿原则得到微弱的补 偿，无法对私募股权投资基金资产以及其收益获得有效 、 全面的司法保护。 契约型私募股权投资基金给出资人带 来的巨大风险以及出资人为应对该风险而对基金管理人投 资决策权利的侵占，导致了继渤海产业投资基金之后 ， 在 私募股权投资基金领域 ， 鲜有人问津信托 （ 契约 ） 型商 事组织形态。 （ 三） 有限合伙型私募股权投资基金的信义困境 有限合伙型私募股权投资基金 （ 以下简称有限合伙型 基金） ，即由投资者与基金管理人签订有限合伙协议而共 同设立，投资者作为有限合伙人 （ limited partner ） ， 不参 与基金的管理运作， 以其出资额为限对基金承担有限责 任； 基金管理人作为普通合伙人 （ general partner ） ， 直接 管理基金的投资运作，并对基金债务承担无限连带责任的 一种私募股权投资基金类型 。由于该组织形态将有限合伙 人 （ 出资人） 排除在投资决策机制之外以及 “穿透税制 ” 的特性，使其从产生之日起便与风险投资行为伴生 ， 时至 今日成为现代私募股权投资基金的重要类型之一 ， 特别是 在股权投资产业最为发达的美国 ，有限合伙制已经成为主 导的基金组织形态。 然而 2007 年至今， 我国有限合伙型私募股权投资基 金的实践运行效果与立法预期出现了差距 。 如有限合伙人 （ 出资人） 和普通合伙人 （ 管理人 ） 信息严重不对称、 普 通合伙人资质难以确认 、 无限责任实现路径不清晰等等 。 由于对普通合伙人 （ 管理人 ） 配套约束制度的缺失， 导 致 “出资人” 和 “出智人 ” 失去了平衡， 扩大了代理成 本，动摇了有限合伙制度中的出资人与管理人的信任基 础，限制了有限合伙型私募股权投资基金的持续发展 。 《合伙企业法》 我国 尚无普通合伙人信义义务的完整规 范， 无法对其行为进行必要的约束， 进一步影响了有限合伙 型基金的运作效益。在实务中常常看到由注册资本 100 万 的基金管理公司担任无限合伙人， 管理上亿资产的私募股权 投资基金， 以此规避有限合伙企业中普通合伙人 （ 基金管理 人） 的无限连带责任， 尤其是掌握实际决策权的高级管理人 员个人无限连带责任的追诉， 巨大的利益和薄弱的归责机制

　　之间的失衡必然导致基金管理人的逆向选择频发。 二、回归商事组织形态法学原理分析与组织形态功能 性比较观察 法学应回应现实生活中提出的问题 ， 面对三种组织形 态在我国私募股权投资领域发展困境 ，回归到商事组织形 态的法学原理角度观察 ，并对三种组织形态功能差异性给 予准确定位，有针对性地消解因法律制度的缺陷造成的公 司、有限合伙、信托商事组织法律制度的失衡 。 （ 一） 商事组织形态法学原理的分析 良好的商事组织立法体系需要实现以下目标 ： 其一， 考虑到不同的商事主体的需求 。由于从事商事主体的资产 规模、决策机制、风险控制的要求不同， 立法者在倾听多 方利益参与群体各自内在情况的基础上 ， 提供不同的组织 形式，以满足不同商事主体进入商事交易的诉求 ； 其二， 不同的组织形式间成本适度 。基于商事主体所从事商事活 动的规模以及对市场造成的外部影响的差异 ， 立法者需要 平衡不同组织形式之间的成本 ， 使其商事交易的成本适 度，避免由于对于组织形态不同选择产生交易成本的偏 离，保证各类型组织形态的适度竞争性 ；